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Les marchés boursiers sont décidément au diapason de la triste météo de cette fin d’hiver. Ce n’est pas la grippe, mais « l’enronite » qui fait frissonner les opérateurs. Les valeurs technologiques aux bilans chargés de très coûteuses acquisitions n’en finissent pas de boire la tasse. Faut-il déprécier dans les comptes les actifs dont la valeur a fondu avec la chute des marchés ? Bercy y réfléchit pour France Télécom, dont il est actionnaire à 55,5 %. En Europe et aux États-Unis les grands groupes, de télécoms entre autres, procèdent à des opérations vérité ce qui ne suffit pas à rassurer les opérateurs qui, après avoir largement contribué à la bulle spéculative, donnent l’impression d’en découvrir les dégâts seulement maintenant.

Après la pluie vient toujours le beau temps et cette déprime boursière n’est évidemment pas éternelle.

Mais ne rêvons pas non plus, martèlent les stratégistes depuis plusieurs mois. L’été boursier, lorsqu’il reviendra, ne ressemblera pas à ceux de la fin des années quatre-vingt-dix. Ne comptez plus sur des hausses annuelles récurrentes de 20 %, préviennent-ils. Quatre arguments plaident en faveur du retour à une performance totale plus proche de la moyenne historique, c’est-à-dire 5 % à 6 % par an, expliquent les stratégistes de Merill Lynch dans une étude récente. Ce qui reste honorable si l’inflation demeure sous contrôle.

Le premier argument, c’est celui des taux d’intérêt.

Les marchés haussiers de la fin des années 1980, puis des années 1990 ont été alimentés par un fort mouvement de baisse des taux. Ce ne sera pas le cas cette fois, car ils sont déjà bas. De deux choses l’une : les politiques monétaires (et parfois budgétaires) accommodantes menées par les grands pays développés relancent effectivement l’économie et alimentent la remontée des taux. Ou alors, elles échouent et c’est la déflation. Dans ce cas « la surprise sera la dépression, et non pas des taux plus bas ».

Le deuxième argument, c’est le volume d’émission de titres sur le marché.

L’effet de levier de la dette a atteint ses limites compte tenu du haut niveau d’endettement des entreprises aujourd’hui, notamment américaines. Le temps où les marchés boursiers profitaient à plein de l’arbitrage plus de dettes-moins de fonds propres dans le financement des entreprises, est révolu.

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Le troisième argument concerne le niveau des dépenses publiques.

Au cours des 20 dernières années, la réduction de la part de ces dépenses dans la richesse nationale (mesurée au niveau de l’OCDE) a coïncidé avec une hausse des marchés. Mais elles ont plutôt tendance à s’accroître aujourd’hui, notamment aux États-Unis et en Grande-Bretagne. « Et les récents scandales sur les comptes des entreprises américaines pourraient inverser le mouvement général de dérégulation. »

Le dernier argument avancé par Merrill Lynch a trait à la démographie. En Europe, le taux de croissance de la population active ne cesse de décroître, ce qui réduit arithmétiquement le potentiel de croissance du PIB. Un mouvement d’immigration est nécessaire pour accroître la population active et en réduire le coût, estime la banque.

Une étude réalisée par la banque ABN Amro complète cette analyse avec un cinquième argument : le fait que les grands fonds de pension allouent aujourd’hui une moindre proportion de leurs actifs en actions. Selon la banque Schroder Salomon SB, leur part dans les fonds de pensions britanniques est tombée de 82 % en 1994 à 63 % l’an dernier. Aux États-Unis, la Réserve fédérale estime que ces fonds ont été vendeurs nets d’actions entre 1995 et 2000 pour un montant cumulé de 499 milliards de dollars, mais acheteurs nets d’obligations à hauteur de 206 milliards. La courbe démographique de leurs souscripteurs – la génération du baby-boom commence à partir à la retraite – les oblige à ce genre d’arbitrage pour améliorer leur solvabilité et leurs résultats.

Il faut donc s’attendre à des performances moyennes moins flamboyantes qu’au XXe siècle, résume l’étude de la banque ABN Amro, dont les conclusions indiquent par ailleurs que depuis 1900 le placement en actions s’est avéré risqué mais rentable. L’étude note aussi que « l’importance du récent déclin a atteint un seuil historique » : le marché baissier de 18 mois entamé en mars 2000 a été à l’origine de rendements négatifs de 34 % aux États-Unis, 29 % au Royaume-Uni et 39 % (en dollars américains) dans le monde entier. « La seule période d’après-guerre au cours de laquelle des rendements encore plus faibles ont été enregistrés a été la baisse de 1973-74. Les actions américaines avaient alors chuté de moitié et les actions britanniques des deux tiers. » Les pessimistes y verront un record à battre ; les optimistes, une bonne raison supplémentaire de penser que le retournement à la hausse (même modeste) n’est pas loin.

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